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Le contraddizioni della BCE

In zona euro la BCE pensa, o vuole far credere, di poter spingere l'economia fuori dalla recessione. Tra le misure annunciate spicca quella dell'abbassamento dei tassi di interesse, sia quello di rifinanziamento principale che marginale e quello sui depositi, arrivando a valori negativi.

 

Nel 2013 Andrea Terzi prese in considerazione questa, che allora era un'ipotesi e, analizzandola, spiegò perché non poteva funzionare infatti: 

Cosa sono i depositi delle banche e di quali interessi parliamo?

Le banche dell’Eurozona conservano il proprio denaro su speciali Conti di Riserva presso la BCE. Attualmente, le banche hanno complessivamente a disposizione su questi conti un totale di 268 miliardi (dati ottobre 2013). Questa massa di denaro circola continuamente da una banca all’altra, dal momento che pressoché ogni singolo pagamento che le banche eseguono per conto della propria clientela viene regolato movimentando quei conti.

Il denaro a disposizione di ciascuna banca esiste nella forma di un conto presso la BCE. Quel denaro circola esclusivamente tra banche, stati e banca centrale, ed è prelevabile soltanto nella forma di banconote. Una parte è considerata ‘obbligatoria’: è il saldo minimo, fissato dalla BCE, pari all’uno per cento dei depositi che i clienti tengono presso le banche dell’Eurozona. La quota obbligatoria è ora di 103 miliardi e su questa somma la BCE ha pagato interessi dello 0,50% in ottobre. Ora, paga lo 0,25%. Nessun interesse viene invece pagato sui fondi in eccesso rispetto alla quota obbligatoria (Fonte dei dati: BCE).

Le banche dell’Eurozona dispongono poi di un altro conto, chiamato Deposit Facility, su cui la BCE normalmente paga un interesse sull’intero saldo, e sul quale le banche possono spostare i fondi in eccesso. Da oltre un anno, tuttavia, la remunerazione sul conto Deposit Facility è pari a zero. Oggi le banche hanno ancora circa 59 miliardi in tali conti dove non guadagnano alcun interesse.

Tassi di interesse negativi: come funzionerebbero?

La BCE deve ancora annunciare come metterebbe in pratica una politica di tasso negativo, ma possiamo fare delle ipotesi ragionevoli.

Una possibilità è che la BCE abbassi il tasso sui conti Deposit Facility al di sotto dello zero. Questo significa che qualsiasi banca che detenga dei fondi su questo tipo di conto pagherebbe (invece di ricevere) interessi. Poiché le banche sono libere di spostare i propri fondi dal Deposit Facility al Conto di Riserva, esse potrebbero facilmente evitare di pagare questa ‘tassa’.

Ciò significa che per rendere la mossa in qualche modo efficace, la BCE dovrebbe abbassare sotto zero anche la remunerazione sulle riserve in eccesso sul conto di riserva. In questo modo, le banche non avrebbero via di fuga.

Tassi di interesse negativi: a che servono?

Supponiamo che le banche dell’Eurozona vengano tassate sulle loro riserve in eccesso secondo la modalita descritta sopra. Quali sarebbero gli effetti?

Quello più evidente è che calerebbero gli utili delle banche e diminuirebbe il patrimonio netto, riducendo ulteriormente l’incentivo a fare prestiti.

Inoltre, anche il tasso interbancario (quello che una banca paga ad un’altra per prendere a prestito denaro) diventerebbe negativo. Ciò significa che una banca avrà un incentivo a pagare un interesse ad un’altra banca, se quella banca è disposta a tenere le sue riserve. Se ad esempio la Banca A deve pagare la Banca B, la Banca A può tenersi le riserve ed essere pagata dalla Banca B per questo.

Si noti che le banche non sono in grado di eliminare unilateralmente le riserve in eccesso e quindi sfuggire alla tassa dell’interesse negativo, nemmeno aumentando i prestiti (il che peraltro sarebbe poco plausibile in presenza di una caduta del patrimonio netto). In altre parole, le banche non sarebbero in grado di sbarazzarsi delle riserve in eccesso: potrebbero solo passarsi da una all’altra la ‘patata bollente’.

Le riserve complessivamente in eccesso si riducono soltanto quando la BCE effettua “operazioni di assorbimento della liquidità”, non quando le banche fanno prestiti. Come ha anche ricordato il vicepresidente della BCE, e ben spiegato in una serie di articoli già citati sul Keynesblog, non sono le riserve che creano i prestiti (come vorrebbe la vecchia teoria del moltiplicatore del credito) ma sono i prestiti che creano la necessità di più riserve.

Il tasso negativo è una tassa sulle banche, che le banche tenteranno di spostare sui propri clienti, ed è quindi un’altra diminuzione di attività finanziarie a disposizione del settore privato.

Un possibile effetto è il deprezzamento dell’euro, che potrebbe incoraggiare le esportazioni dell’Eurozona, sempre a condizione che la domanda aggregata estera (che in ultima analisi è finanziata dal disavanzo pubblico dei governi stranieri) rimanga sufficientemente forte e stabile. Peraltro, è ragionevole aspettarsi che l’effetto cambio sia contenuto e passeggero. Con meno euro disponibili, il prezzo dell’euro potrebbe in realtà aumentare nel medio termine.

Conclusione

Un tasso di interesse negativo è solo un’altra tassa. Chi ritiene che a fronte di tassi negativi le banche si metterebbero a fare più prestiti sembra ignorare le considerazioni esposte sopra e trascura il fatto che le banche non prestano per alcuni buoni motivi che solo la fine dell’austerità potrebbe efficacemente contrastare: bilanci bancari troppo esposti, e clienti senza prospettive di crescita del fatturato.

Il tasso negativo è dunque soltanto una tassa sul denaro delle banche, che rischia di aggravare la deflazione.  (da Keynesblog)

 

Alle stesse conclusioni era giunta Frances Coppola nel suo blog in un intervento del 2012

Ma consideriamo cosa accadrebbe se una economia in fase di pressione deflazionistica introducesse dei tassi di interesse negativi. La compressione dei margini delle banche già in crisi porterebbe inevitabilmente a tassi più elevati per i mutuatari e a ridurre i volumi degli impieghi. Si tratta di una stretta monetaria, che non facilita, e l'effetto sarebbe di contrazione. Peggiorerebbe la recessione.


All'indomani della decisione della BCE di portare i tassi di interesse sui depositi ad un valore negativo, Coppola aggiunge che se l'obiettivo dei tassi di interesse negativi è far scendere il tassi di cambio questa scelta per le economie della zona euro, non è affatto saggia 

Così, nonostante gli estesi commenti dei media su tassi negativi che incoraggiano le banche a concedere prestiti, io dubito che questo sia il vero scopo. Infatti, dato che l'aggregato monetario M3 per l'Eurozona è effettivamente migliorato leggermente nel mese di aprile, è difficile capire perché la BCE dovrebbe agire ora, quando non l'ha fatto all'inizio di quest'anno.

Quindi io non credo affatto che si tratti di prestiti bancari. Penso che si tratti della disinflazione tedesca e del cambio dell'euro.

L'inflazione CPI tedesca è attualmente allo 0,9%, ben al di sotto dell'obiettivo della BCE "vicino a" il 2%, e in tendenza discendente. Non è chiaro esattamente perché sia così, ma una possibilità è l'euro forte. A causa della dipendenza della Germania dalle esportazioni, un euro forte mette delle pressioni al ribasso sull'inflazione tedesca – e in effetti questo è il motivo per cui storicamente la Bundesbank, da sempre il falco dell'inflazione, ha preferito una moneta forte. Poiché la Germania è il paese dominante nella zona euro, la disinflazione tedesca alimenta la bassa inflazione dell'Eurozona. [..] La causa principale di disinflazione dell'Eurozona sembra essere la caduta dei costi energetici. L'energia è prezzata in Dollari USA, e quindi abbattere il valore dell'euro rispetto al dollaro dovrebbe arrestare il calo dei costi energetici. Ma non è chiaro il motivo per cui fermare il calo dei costi energetici sia utile: dopo tutto, i prezzi dell'energia più bassi sono un aiuto per le imprese sottoposte a forti pressioni e per le famiglie ridotte al minimo. E' difficile capire perché la BCE dovrebbe agire per impedire una disinflazione benigna di questo tipo.

Né è ovvio che sostenere le esportazioni indebolendo l'euro sia cosa necessaria o saggia. L'Eurozona ha già un surplus di esportazioni dovuto al fatto che l'enorme surplus tedesco non è più completamente compensato dal deficit commerciale nei paesi periferici. Poiché la domanda è crollata in periferia e le imprese sono state costrette a cercare di esportare, le importazioni di questi paesi sono crollate e le esportazioni sono aumentate. Indebolire l'euro sarebbe come aiutare gli esportatori tedeschi e aumentare ancora di più il surplus tedesco: la Commissione della Comunità Europea questa settimana ha lanciato l'allarme sugli "squilibri macroeconomici" dell'economia tedesca, termine col quale intendeva il surplus commerciale, che è associato con una debole domanda interna, scarsi investimenti interni e un record di crescita generalmente poco entusiasmante. Se la BCE incoraggia un aumento ancora maggiore di questo surplus, non è affatto prudente.

Certamente, il Giappone e la Cina stanno indebolendo le loro valute per mezzo di una politica monetaria espansiva, esportando così la deflazione al resto del mondo. L'inflazione è in calo ovunque, e in particolare nella zona euro, dove la posizione monetaria restrittiva della BCE ha reso l'euro vulnerabile. Ci troviamo davanti a una guerra valutaria - e, come ho già sottolineato in precedenza rispetto agli Stati Uniti e alla Cina, le guerre commerciali sono combattute con la valuta e i mercati obbligazionari non tendono a finire bene. Una svalutazione competitiva dell'euro non è davvero una grande strategia.

E questo mi fa dubitare ancora una volta di quale sarebbe il senso dei tassi negativi. A parte il fatto di mantenere la credibilità della BCE. Se ne è parlato per troppo tempo: adesso i mercati chiedono l'azione. Si deve vedere che si fa qualcosa. E questo è qualcosa.

Temo che questo è ancora un altro esercizio di temporeggiamento da parte di una banca centrale fortemente in ritardo per un'azione efficace e così politicamente circoscritta che c'è poco che possa fare comunque.

Tassi di interesse negativi sono una tassa sulle riserve bancarie. Essi sono quindi intrinsecamente restrittivi. L'argomento è che le banche cercheranno di sbarazzarsi delle riserve piuttosto che pagare l'imposta, così avranno un incentivo a prestare di più. Ma l'evidenza sembra suggerire il contrario.

 

In fase di recessione, l'unica misura efficace per rilanciare redditi, produzione e occupazione è la spesa pubblica...proprio quella che i trattati dell'UE e la BCE impediscono...  

La BCE non è cattiva, è che l'hanno disegnata così...